1 引言
1.1 研究背景和研究意义
1.1.1 研究背景
借助互联网和大数据的飞速发展，许多创新性的金融模式都随之应运而生，比如 P2P 网络借贷平台、众筹网络投资平台、网络理财及第三方支付等，这对传统的金融行业产生了一定的冲击。众筹作为一种依托互联网产生的新型融资方式尤其是股权众筹，对缓解我国中小企业融资困难的问题有极大的帮助，因此众筹自 2011 年被引入国内就引发了社会的关注。众筹行业的发展在我国主要经历了四个阶段：萌芽起步阶段、爆发增长阶段、行业洗牌阶段和新契机阶段，具体如图 1-1 所示：
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1.2 文献综述
1.2.1 股权众筹的定义研究
Schwienbacher 和 Larralde(2010)提出众筹作为一种融资方式最早是在美国开始发展的，并且这种融资方式对比于传统融资方式来说成本更低而且方式比较新颖[19]，Joenssen(2015)认为众筹的概念可以分为两个角度来解读：对于投资方来说众筹是一种投资手段，投资方通过众筹平台在特定时间期限内对指定项目投入资金最终获得报酬；对融资方来说，众筹是一种融资渠道，融资方通过众筹平台发布项目吸引投资者获取资金的手段[20]。
Mollick(2014)认为众筹未来的发展不会局限于某一个固定的领域，具有较大的发展前景[17]。Bellelamme et al.、Hemer (2011)等认为股权众筹是一种依托于互联网线上融资的、民主的资源配置手段，通常是由股权众筹平台、融资者和投资者这三个对象构成融资闭环圈的[12]。Parhankangas(2013)认为投资者会根据平台的特点和市场环境来对项目做出预期判断[18]。邱勋(2014)认为股权众筹平台起着连接投资方和融资方的作用，以中介的身份帮助项目的实现[42]。股权众筹作为一种新型的融资方式对众多中小企业解决融资问题提供了明显的帮助，对帮助初创企业前期的成长也有一定的效果。
1.2.2“领投+跟投”运作模式研究
骆金成（2016）提出将股权众筹的运作模式分为无领投模式和“领投＋跟投”模式[38]。之前大部分的研究都是针对股权众筹的风险监管和运作效果，目前国内也有些学者对平台的运作模式进行研究。
苏伦嘎等（2014）对天使汇的直接合投模式和大家投的“领投+跟投”模式进行了直接的研究，并这两种模式的差异进行了比较[54]；国内有学者提出由于“领投+跟投”的模式特点领投人在该模式中占据一些先天性的优势：钱颖(2017)通过 OLS 模型指出羊群效应也存在于股权众筹市场中，所以要严格把控领投人的准入门槛，使领投人能够充分的发挥信用中介作用[41]。张付庆(2016)的研究认为股权众筹在我国的发展比较短，相关风险控制和法律监管都不太完善，在这种背景下“领投+跟投”的运作模式也会存在一些潜在风险，比如作为项目重要参与者的领投方信息的真实性无法保证，这样可能就引发跟投者利益会受到侵害的风险[56]；宋坤，李永清(2016)提出平台公布项目信息的真实性和全面性也非常重要，这是投资者所能接触到项目最全面信息的一环，如果平台审核不过关就可能会导致投资者不能做出正确的判断[44]。黄娟(2016)认为在领投模式下项目方的目标是完成融资，投资方的目标是获得超额收益，由于项目方和投资方的利益出发点不同可能会引发利益冲突[28]。
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2 我国股权众筹融资概况
2.1 相关理论基础
2.1.1 信息不对称理论
信息不对称理论是指在市场经济活动中，各类人员对有关信息的了解是有差异的；掌握信息比较充分的一方往往处于比较有利的地位，而信息贫乏的一方则处于比较不利的地位。
Leland&Pyle(1977)提出金融中介的产生是为了承接交易双方的信息传递，中介自身也会投入一定的资产让自己成为利益相关者，不仅降低了信息不对称还保障了信息的可行度[15]。自从这个想法提出来之后引发了更多的对于金融中介产生原因的深入研究。Boyd&Prescott(1986)通过在委托代理理论的基础上构建模型后发现金融中介具备独特的优势能获取到更多项目的相关信息，然后对信息进行处理整合后为投资者提供一个资产组合[6]。此外，由于金融中介主要出售的是私人信息，相对证券市场而言公开程度很低，因为信息的不透明中介为了获得更高的收益中间可能会存在损害投资者利益的行为。因此，通过引入第三方监管机构来尽可能地避免这种风险，从而达到使市场效率更高效地状态。Diamond(1984)通过构建模型提出了监督人也需要被监督地问题，中间监督筹资者，如果前者的监督成本会小于投资者直接监督筹资者的话就意味着中介可以有效的降低交易成本，投资者就会选择通过中介将资金给筹资者。此外，该模型结论还表明金融中介的规模会对筹资者按时还款有影响，金融中介规模越大就能对筹资者进行更有效的监督同时筹资者在规定的时间内完成承诺，反之如果金融中介的规模比较小，不能进行有效的监督，那么筹资者违约的风险就会加大[8]。
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2.2 股权众筹融资相关概述
股权众筹作为众筹下面的一个分类项已经从一个小分支逐渐发展的越来越壮大了，这和它本身兼具传统金融工具的融资功能以及依托互联网技术附加的特色功能密不可分。
2.2.1 股权众筹融资特点
股权众筹作为一种可供中小企业和中小投资者投融资的线上融资手段具有门槛低、融资额区间固定、资源广泛三个主要特点，以下将会进行具体介绍。
2.2.1.1 门槛较低
门槛低是股权众筹最突出的特点同时也是一大特色，对项目方来说门槛的降低意味着更多新颖的、多元化的小项目可以供投资们选择，而对投资方来说门槛的降低则意味着众多中小投资者的资金有了更好的投资去处。虽然可能单个的项目规模小、投资者资金少，但是通过股权众筹平台的中介作用可以使他们积少成多集腋成裘，极大的拓宽了国内市场上普通投资者的投资渠道。
2.2.1.2 限定额度
股权众筹门槛低的特性会让很多没有经验的中小投资者在没有风险预警的情况下参与进来，这在为投资们带来便利的同时也为平台带来了潜在的风险。因此，为了应对这个问题，带给了股权众筹平台的另一个特点：为个人投资者设定单次投资范围在 50 万-200 万之间的额度，这样的范围刚好在控制了项目运营成本的同时又不至于因为超过了融资额度而要增加有限企业的合伙人。
2.2.1.3 资源广泛
股权众筹平台作为一个中介机构，所连接的是有各种类型项目的筹资方和多元化的投资方，经过平台的连接，他们之间会产生更多的可能性。除了可能性的增加外，平台线上所拥有的资源、智能投资顾问系统等都是传统的融资方式无法比拟的，正是因为线上的平台可以比线下的平台有更高的发挥空间，而线下的融资平台不仅成本高、资源有限还存在地域的局限性等问题，相比之下股权众筹的融资方式更容易受到欢迎。
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3 众投邦平台及“领投+跟投”模式介绍 .............................. 17
3.1 众投邦平台简介.................................................. 17
3.2 众投邦“领投+跟投”模式 ................................... 18
4 众投邦“领投+跟投”模式分析 ....................................... 25
4.1 众投邦“领投+跟投”模式优势分析 ........................... 25
4.1.1 弱化信息不对称.................................. 25
4.1.2 提高融资效率................................. 25
5 优化众投邦平台“领投+跟投”运作模式对策 ............................. 41
5.1 合理项目估值程序.................................. 41
5.2 规范完善领投机制................................ 42
5.3 强化投后管理流程............................... 43
5 优化众投邦平台“领投+跟投”运作模式对策
5.1 合理项目估值程序
5.1.1 设定项目融资金额标准
对与投资方而言，项目估值的信息是建立在筹资方发布在平台上的公开信息，换句话来说，就是如果项目方想让投资方看到什么信息就可以选择性的有着重点的公开某方面的利好信息。对项目方来说这确实是可以起到一定的扬长避短作用，为了获得更多的融资很容易产生虚报公司规模的风险，但投资方需要的是更多的、全方位的有关项目的信息来判断该项目是否值得投资。而平台作为中介的角色应当做好尽职调查，确保项目方造平台上所呈现信息的真实性尤其是涉及到资金方面，充分发挥中介的作用。
在实际操作上平台可以根据项目的规模设定几个金额上限不等的等级，这样一来可以有效地降低项目融资过度的风险，筹资方也能最大限度的根据自己的需求运用资金，提升企业对资金的利用率。具体的等级划分可以结合平台自身的定位来进行，比如众投邦平台专注于新三板上市的科技化智能类项目，那他的等级划分额度和跨度都可以大一点——1000 万、3000 万、5000 万、30000 万；像众筹客这种专注于吃喝玩乐的同城众筹项目一般融资需求会较小，所以等级划分额度和跨度可以较众投邦来说小一点——20 万、50 万、100 万、500 万。不同规模的企业对资金的需求也不尽相同，合理分类后融资者可以有效地运用资金，同时对投资者的回报也能控制在合理的范围内。除此之外，一方面，设定融资金额限制可以提高项目融资效率，进而提高平台运作效率。另一方面，可以降低投资者对估值过低的期待率，同时也可以适当排除筹资者利用虚假信息造成高估值表象的风险。
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启示
众筹从最开始被引入国内到经历了爆发式增长再到大洗牌的阶段最后到现如今等待发展的新契机，虽然这整个阶段的时间跨度还不到十年，但中小投融资者对众筹融资方式的反应以及国家陆陆续续出台的规范性文件也为众筹的发展奠定了一定的基础，股权众筹也从众筹的一小个分支逐渐在激烈的竞争中发展成为了众筹领域或不可缺的一部分。基于这个的发展背景下，本文从应用操作层面出发，针对股权众筹平台的运作模式展开案例分析。
本文以众投邦股权众筹平台为研究主体，对该股权众筹平台的运作模式从理论优势、运作效果及潜在风险三方面进行研究，结合研究内容得出的结果提出了合理化项目的估值程序、规范并完善领投机制、强化投后的管理流程以及创新项目的退出机制这些优化股权众筹平台运作模式的对策。
通过此次对众投邦平台“领投+跟投”运作模式的研究让读者对我国股权众筹平台的运作模式有了更深入的了解，丰富完善了互联网金融以及股权众筹领域的相关研究内容。同时也吸引股权众筹平台对于自身运作模式的关注，在不断依照政策规范流程的同时也可以借鉴其他平台成功的经验，吸引更多的专业投资者和新兴企业一起参与进来打造出更多的优质项目，共同把股权众筹行业引向健康的方向前进。
参考文献（略）